Особенности оценки бизнеса в сделках M&A: что нужно знать юристу

В основе ценообразования сделки M&A1 лежит множество факторов, как специфичных для конкретного бизнеса, так и внешних, отражающих текущую конъюнктуру рынка. M&A-юристы, сопровождающие сделку, далеко не всегда посвящены в детали оценки бизнеса. Но им приходится участвовать в переговорах и обсуждать условия сделок, напрямую влияющие на размер и структуру цены. Они перекладывают бизнес-до­гово­ренности «на бумагу» и формулируют до­гово­рные условия, содержащие различные ­финансовые метрики, описывают их взаимо­связи.

Без понимания ключевых особенностей оценки бизнеса, базовых концепций и метрик корпоративных финансов в целом и оценки бизнеса в частности правильно выполнить эти задачи вряд ли возможно.

В данной статье рассматриваются ключевые особенности ценообразования бизнеса в сделке M&A с позиции продавца и стратегического покупателя, совершенной по экономическим мотивам2. Кратко описывается экономика сделки M&A, базовые концепции стоимости, подходы и методы, наиболее часто применяемые при оценке бизнеса, о которых полезно иметь представление всем участникам сделки M&A, в том числе транзакционным юристам.

В статье приводятся наиболее характерные особенности абстрактной (гипотетической) сделки M&A со стратегическим приобретателем. При этом важно понимать, что условия конкретных сделок M&A всегда очень индивидуальны и зависят от множества различных факторов. Их параметры могут сильно отличаться даже в схожих ситуациях. Поэтому какого-либо общего стандарта финансовых и юридических параметров сделок M&A не существует.

M&A СО СТРАТЕГИЧЕСКИМ ПОКУПАТЕЛЕМ: В ЧЕМ СПЕЦИФИКА?

Для понимания особенностей оценки бизнеса в сделках M&A со стратегическим приобретателем важно отличать их от других типов сделок, совершаемых в отношении бизнесов.

Нередко можно услышать, что сделки M&A — это любые сделки, совершаемые в отношении акций3 компании. В том числе инвестиционные сделки (VC4 и PE5), сделки по созданию совместных предприятий (JV6), сделки приобретения крупных пакетов акций (сделки take private) и ряд других.

На обывательском уровне это вполне допустимо. Но профессиональные участники M&A обычно не делают таких «обобщений», поскольку каждый из указанных типов сделок очень специфичен. В первую очередь с точки зрения «движущих» факторов сделки, ее экономического содержания. В практической плоскости разные категории сделок с долями (VC, PE, JV, M&A и т.п.) также существенно отличаются по аспектам их сопровождения — в том числе финансовым, налоговым, юридическим, учетным.

В узком смысле под сделками M&A в профессиональном сообществе понимаются именно сделки купли-продажи бизнеса, приобретателем по которым выступает стратегический участник рынка. Для него такой проект является элементом общей корпоративной стратегии развития бизнеса в целях максимизации его стоимости7.

Такие сделки также обладают существенными отличиями от других типов «сделок с долями» с точки зрения их целей (мотивов), экономики, оценки и аспектов их сопровождения. Большинство таких сделок M&A на российском рынке совершается в отношении непубличных компаний8. Частный характер таких сделок также предопределяет особенности оценки9 (учитывая проблемы асимметрии информации, отсутствия наблюдаемых стоимостных ориентиров в виде котировок, в том числе по историческим периодам, совмещения собственности и управления и т.п.).

Ниже приведен краткий перечень признаков, характеризующих гипотетическую сделку M&A со стратегическим приобретателем (более подробно часть этих признаков проанализирована автором в другом материале10).

M&A-процесс и стороны

Стратегическим приобретателем бизнеса по сделке M&A, как правило, выступает крупная корпорация. При этом приобретаемый актив часто оперирует в том же самом бизнесе, что и приобретатель («горизонтальные приобретения»), либо является «звеном» производственно-сбытовой цепочки (supply chain) приобретателя («вертикальные сделки»). Реже совершаются «конгломератные сделки», когда приобретается непрофильный (относительно основной деятельности покупателя) бизнес. Финансовые инвесторы (в том числе VC и PE-фонды) не являются приобретателями по таким сделкам (даже при покупке контролирующей доли). Для них сделка M&A — это опция (часто — единственно возможная) выхода из ранее совершенных инвестиций. Поэтому они нередко выступают на стороне продавцов. Физические лица редко являются прямыми покупателями активов по сделкам M&A. При этом относительно часто их можно встретить на стороне продавцов (например, основатели компании) миноритарной доли бизнеса.

Как правило, приобретатель ... ✂