ЧТО ТАКОЕ ХЕДЖИРОВАНИЕ?
Харитонова Т.В.
Желание обезопасить себя от возможных потерь в будущем существовало во все времена. Люди придумывали различные механизмы, чтобы избежать потерь, одним из таких механизмов является хеджирование. Если объяснять суть хеджирования на пальцах, то хеджирование - это договоренность купить или продать что-то (активы, ценные бумаги, товары, валюту) по заранее оговоренной цене в будущем, с целью минимизировать риск изменения цены (на данный товар, ценные бумаги, валюту, активы) в будущем. Если точно знать, по какой цене произойдет сделка, то и тот, кто продает, и тот, кто покупает, заранее страхуют себя от неожиданных колебаний цены.
При этом в итоге возможны три варианта развития событий.
Вариант 1. В будущем сложившаяся на рынке цена (на товар, ценные бумаги, валюту, активы) стала выше заранее оговоренной. В данном случае продавец товара потерял возможность получить прибыль больше заранее оговоренной величины, ведь в случае отсутствия подобной договоренности он продал бы свой товар дороже. Заранее договорившись о цене, продавец утратил часть выгоды, снизив риск потерь. Зато покупатель выиграл, т. к. заплатил за товар цену ниже его рыночной стоимости (не хеджируясь, он бы затратил на приобретение необходимого товара значительно больше).
Вариант 2. В будущем сложившаяся на рынке цена (на товар, ценные бумаги, валюту, активы) стала ниже заранее оговоренной. В данном случае продавец товара продаст свой товар по заранее оговоренной цене и получит больше выгоды, ведь в случае отсутствия подобной договоренности он продал бы свой товар дешевле. Заранее договорившись о цене, продавец снизил риск потерь. Зато покупатель в данной ситуации в проигрыше, т. к. он заплатит за товар цену выше его рыночной стоимости (не хеджируясь, он затратил бы на приобретение необходимого товара меньше).
Вариант 3. В будущем сложившаяся на рынке цена (на товар, ценные бумаги, валюту, активы) не отличается от заранее оговоренной. В данном случае и продавец, и покупатель товара находятся в равных условиях, оба ничего не приобрели и не потеряли, но затратили определенные денежные средства и время на процесс хеджирования.
Подытожим вышеизложенное: хеджируясь, мы страхуем себя от рисков колебания цены, уменьшая при этом возможную прибыль (чем меньше риск, тем меньше прибыль). При этом, если произойдет нежелательный случай (от которого мы хеджировались), то мы не потерпим убытки, но и не получим всю прибыль (если исход будет более благоприятным). Т. е. основная цель хеджирования - сокращение убытков, а не увеличение прибыли.
Инструменты хеджирования
Все инструменты хеджирования можно разделить на биржевые и внебиржевые.
Внебиржевые инструменты хеджирования - форвардные контракты и товарные свопы. Данные сделки заключаются напрямую между контрагентами или при посредничестве дилера.
Биржевые инструменты хеджирования - товарные фьючерсы и опционы на них.
Торговля этими инструментами производится только на специализированных торговых площадках (биржах), при этом одной из сторон в каждой сделке купли-продажи выступает расчетная палата биржи, которая гарантирует выполнение как продавцом, так и покупателем своих обязательств.
Основные достоинства и недостатки биржевых и внебиржевых инструментов хеджирования приведены в таблице.
| Биржевые инструменты хеджирования | Внебиржевые инструменты хеджирования | ||
| Достоинства | Недостатки | Достоинства | Недостатки |
| 1. Высокая ликвидность рынка (позиция может быть открыта и закрыта в любой момент). 2. Высокая надежность (контрагентом по каждой сделке выступает расчетная палата биржи). 3. Относительно низкие накладные расходы на совершение сделки. 4. Доступность (используя современные средства связи, торговля на большинстве бирж может вестись из любой точки планеты). | 1. Жесткие ограничения на тип товара, размеры партии, условия и срок поставки. 2. Требования по дополнительному денежному обеспечению (выставляются ежедневно после установления котировочной цены). 3. Большинство биржевых инструментов ликвидны в ограниченном временном диапазоне (несколько ближайших месяцев). | 1. В максимальной степени учитывают требования конкретного клиента на тип товара, размер партии и условия поставки. 2. Контракты могут составляться на более длительные периоды. 3. Отсутствуют ежедневные требования по дополнительному денежному обеспечению. 4. Отсутствуют позиционные лимиты и ограничения на долю рынка. 5. Повышенная конфиденциальность. | 1. Низкая ликвидность (расторжение ранее заключенной сделки сопряжено, как правило, со значительными материальными издержками). 2. Относительно высокие накладные расходы. 3. Существенные ограничения на минимальный размер партии. 4. Сложности поиска контрагента. 5. В случае заключения прямых сделок между продавцом и покупателем возникает риск невыполнения сторонами своих обязательств. |
В зависимости от торгуемых активов (инструментов) биржи подразделяются на несколько типов.
Типы хеджирования
Существует два основных типа хеджирования, это хедж покупателя и хедж продавца.
Хедж покупателя (длинный хедж).
Если покупатель планирует купить в будущем партию товара и стремится уменьшить риск, связанный с возможным ростом его цены, - используется хедж покупателя. Основными способами хеджирования будущей цены приобретения товара является покупка на срочном рынке фьючерсного контракта, покупка опциона колл" или продажа опциона пут".
Фьючерсный контракт
Данный тип можно определить, как право и обязательство купить или продать актив в установленный срок в будущем на условиях, согласованных в настоящее время и по цене, определенной сторонами при совершении сделки. Фьючерсные контракты составляются на следующие активы: товары, сырье, валюту, ценные бумаги, биржевые индексы, процентные ставки.
Если фьючерсный контракт первоначально был продан (открыта позиция на продажу), то впоследствии необходимо выкупить идентичный фьючерсный контракт (на тот же актив и в том же количестве), т. е. закрыть позицию. Если же первоначально был куплен фьючерсный контракт (открыта позиция на покупку), то, чтобы закрыть позицию, его необходимо продать. По незакрытой в установленный срок позиции участнику сделки необходимо будет поставить (принять) актив в полном объеме.
В основном фьючерсные торги носят фиктивный характер, т. е. сделки совершаются, но обмен товарами практически отсутствует (поставляется не более 3% реального товара из общего количества сделок).
Пример 1. Хеджирование риска удорожания сырья покупкой фьючерсных контрактов.
ОАО Бензин" (производитель бензина) - осуществило продажу бензина в марте с поставкой в мае. Форвардная сделка заключена на 2 000 баррелей бензина по цене 30$ за баррель. Нефть для производства данной партии бензина планируется закупить в апреле.
Текущая цена нефти 19$ за баррель, однако с учетом прогнозных данных к моменту поставки бензина цены на нефть могут возрасти. В целях избежания возможных убытков ООО Бензин" покупает в марте фьючерсный контракт на 2 000 баррелей нефти по цене 19,5$ за баррель.
Вариант 1. Цена нефти в апреле возросла.
Стоимость 1 барреля нефти на реальном рынке составила 22$, а на фьючерсном рынке - 22,5$.
В результате:
На реальном рынке понесены убытки 6 000$ (38 000$ 44 000$).
По сделке с фьючерсным контрактом получена прибыль 6 000$ (45 000$ 39 000$).
В данном примере финансовые потери по сделке с реальным товаром посредством хеджирования покупкой фьючерсного контракта полностью возмещены прибылью по фьючерсной сделке.
Вариант 2. Цена нефти в апреле снизилась.
Стоимость 1 барреля нефти снизилась до 17$ за баррель на рынке спот" и до 17,5$ на фьючерсном.
В результате:
На реальном рынке получена прибыль 2 000$ (19 000$ 17 000$).
По сделке с фьючерсным контрактом - понесен убыток 2 000$ (19 500 $ 17 500$).
В данном примере прибыль по сделке с реальным товаром была нивелирована убытками по фьючерсной сделке.
Несмотря на то, что ОАО Бензин" и в первом, и во втором случае не понесло убытков (денежные потоки фирмы остались на запланированном уровне), у компании были определенные затраты при открытии позиции (на покупку либо на продажу) по фьючерсному контракту. Данные затраты, как правило, включают в себя:
- гарантийный задаток (может составлять от 2% до 20% от стоимости контракта);
- дополнительное денежное обеспечение (при неблагоприятном изменении цены) в случае уменьшения остатка денежных средств на маржевом счете ниже уровня, установленного на бирже.
Опцион - контракт, по которому продавец за определенную плату (премию) предоставляет покупателю право купить или продать актив, лежащий в его основе, в рамках определенного времени по заранее оговоренной цене. Затраты на приобретение опциона составляют уплаченную премию (дополнительного обеспечения не требуется).
В качестве актива могут выступать: фьючерсные контракты, опционы, валюта, ценные бумаги, биржевые индексы, процентные ставки, товар.
Опцион колл" - дает держателю право (но не обязывает его) купить биржевой актив по заранее определенной цене в заранее определенный срок (покупая опцион колл", держатель рассчитывает на существенный рост актива, прежде чем истечет срок действия опциона). При этом покупатели опционов колл" не обязаны выкупать или продавать базовый актив (у них есть выбор - воспользоваться правом на получения актива или нет).
При неблагоприятном изменении цен покупатель опциона отказывается от своего права купить (продать) актив, лежащий в его основе. При этом максимальный убыток для покупателя опциона - размер уплаченной премии, а прибыль гипотетически не ограничена.
Пример 2. Хеджирование риска удорожания сырья покупкой опциона колл".
В основе ситуация, сложившаяся в примере 1.
ОАО Бензин" (производитель бензина) купило опцион колл" на покупку фьючерсного контракта на 2 000 баррелей нефти с ценой исполнения 19$ за баррель. То есть оно приобретает право (но не обязательство) в любой момент времени купить фьючерсный контракт по фиксированной цене. Уплачена премия за опцион - 100$.
Вариант 1. Цена нефти возросла.
Стоимость 1 барреля нефти возросла и составила 22$.
В данном случае, ОАО Бензин" исполняет свой опцион (купив фьючерсный контракт на нефть по прежней цене 19$ за баррель) и тут же продает его по новой цене 22$ и получает прибыль в размере 5 900$ (44 000$ 38 000$ 100$).
Убытки на реальном рынке - 6 000$ (38 000$ 44 000$) практически полностью покрыты хеджированием покупкой опциона колл".
Вариант 2. Цена нефти снизилась.
Стоимость 1 барреля нефти унизилась и составила 17$.
ОАО Бензин" откажется от исполнения опциона и потеряет только 100$ (размер уплаченной премии).
Общий результат составит прибыль $1 900 ($2 000 $100).
Мы видим, что в схожей ситуации (при снижении цен) при хеджировании фьючерсными контрактами, хеджирование с помощью опционов позволило получить дополнительную прибыль и минимизировать риск.
Как правило, опцион колл" покупают, чтобы застраховаться от роста цен и не потерять на росте рынка. Производитель бензина (ОАО Бензин") в реальной жизни колл" не купит, т. к. предприятие хочет застраховаться от рисков падения цены на его продукцию. Основными покупателями опциона колл" выступают крупные потребители бензина (транспортные компании, авиакомпании и др.), которые покупают коллы", чтобы снизить риск роста цен.
Опцион пут" - дает держателю право продать базовый актив по заранее определенной цене на заранее определенный срок (продавая опцион пут", трейдер рассчитывает на существенное падение базового актива, прежде чем истечет срок действия опциона). Однако продавцы опциона пут" обязаны выкупить или продать базовый актив, если того потребуют держатели проданных опционов (продавец обязан, если покупатель этого потребует, выкупить или продать базовый актив по заранее определенной цене). Продажа опциона пут" является одной из рискованных опционных стратегий, т. к. убыток, который может быть получен, не ограничен.
Продавец опциона пут" делает прогноз на рост рынка. Данная стратегия используется, когда ожидается, что стоимость базового актива не изменится или повысится. Продавец опциона получает премию и обязанность (в случае исполнения) купить актив по фиксированной цене (страйк). А покупатель опциона, в свою очередь, получает право продать актив по цене исполнения контракта.
Пример 3.
ОАО Авиакомпания" (является потребителем) продает пут" (не владея активом) по цене ниже текущей форвардной цены актива.
Нефть с трехмесячной поставкой стоит 35$, ОАО Авиакомпания" продает 28 пут. Опционная премия 10$.
Если цена нефти на рынке не упадет до 28 (цены исполнения, по которой ОАО Авиакомпания" обязались купить актив), покупатель опциона не захочет реализовывать свое право: на рынке он сможет продать нефть дороже. В этом случае ОАО Авиакомпания" получит дополнительную прибыль, равную премии, уплаченной за опцион.
Если цена нефти на рынке упадет ниже 28, то величина убытков для ОАО Авиакомпания" составит разницу между ценой исполнения и рыночной ценой актива плюс опционная премия (убыток = страйк (текущая цена актива + премия)).
Следует отметить, что премия от продажи больше способствует увеличению доходов, чем существенному снижению рисков.
Хедж продавца (короткий хедж).
Если продавец хочет снизить риски, связанные с возможным снижением цены товара, - используется хедж продавца. Основными способами такого хеджирования являются продажа фьючерсного контракта, покупка опциона типа пут" и продажа опциона типа колл".
Хеджирование продажей фьючерсных контрактов заключается в продаже на срочном рынке фьючерсных контрактов (в количестве, соответствующем объему хеджируемой партии) реального товара (полный хедж) или в меньшем объеме (частичный хедж). Полное хеджирование предполагает страхование рисков на фьючерсном рынке на полную сумму сделки и полностью исключает возможные потери, связанные с ценовыми рисками. Частичное хеджирование страхует только часть реальной сделки.
Сделка на срочном рынке обычно заключается, когда продавец может с наибольшей уверенностью прогнозировать себестоимость реализуемой партии товара или когда на срочном рынке сложился уровень цен, обеспечивающий приемлемую прибыль.
Хеджирование с помощью фьючерсных контрактов фиксирует цену будущей поставки товара. В случае снижения цен на рынке спот" недополученная прибыль будет компенсирована доходом по проданным срочным контрактам, т. е. при снижении фьючерсной цены проданный фьючерс приносит прибыль.
Недостатком этого способа хеджирования является невозможность воспользоваться ростом цен на реальном рынке (дополнительная прибыль будет поглощена убытками по проданным фьючерсам).
Пример 4. Хеджирование риска уменьшения цены продажей фьючерсных контрактов.
ОАО Бензин" (производитель бензина) осуществляет его продажу. Текущая цена бензина 30$ за баррель, однако с учетом прогнозных данных через три месяца цена на бензин снизится.
В целях избежания возможных убытков предприятие продает фьючерсный контракт на 2000 баррелей бензина по текущей рыночной цене 30,5$ за баррель.
Вариант 1. Цена за 1 баррель бензина упала.
Через три месяца цена 1 барреля бензина как на реальном, так и на фьючерсном рынке составила 28$.
По сделке с реальным товаром в результате понесены убытки - 4 000$ (56 000$ 60 000$).
По сделке с фьючерсным контрактом получена прибыль - 5 000$ (61 000$ 56 000$).
В данном примере финансовые потери продавца по сделке с реальным товаром полностью компенсированы получением прибыли по фьючерсной сделке и к тому же дополнительно в результате хеджирования получена прибыль - 1 000$.
Вариант 2. Цена за 1 баррель бензина возросла.
Через три месяца цена 1 барреля бензина как на реальном, так и на фьючерсном рынке составила 35$.
По сделке с реальным товаром получена прибыль - 10 000$ (70 000$ 60 000$).
По сделке с фьючерсным контрактом понесены убытки - 9 000$ (61 000$ 70 000$).
Общий результат составит прибыль в размере 1 000$.
В первом варианте именно за счет хеджирования были покрыты убытки от основной деятельности и получена прибыль в размере 1 000$; а во втором варианте (несмотря на отрицательный результат хеджирования) прибыль была получена за счет резкого роста цены на бензин.
Хеджирование покупкой опциона типа пут". Покупатели опционов пут" имеют право, но не обязаны, в любой момент времени продать фьючерсный контракт по фиксированной цене (цене исполнения опциона), у них всегда есть выбор: воспользоваться своим правом или нет.
Купив опцион типа пут", продавец товара фиксирует минимальную цену продажи, сохраняя возможность воспользоваться повышением цен на товар. Если происходит снижении фьючерсной цены (ниже цены исполнения опциона), владелец исполняет его, компенсируя потери на рынке реального товара. При повышении цены, он отказывается от своего права исполнить опцион и продает товар по максимально возможной цене.
Т. е. при покупке опциона выплачивается премия, которая пропадает при отказе от исполнения (в отличие от фьючерсного контракта).
Пример 5. Хеджирование риска удешевления продукции покупкой опциона пут".
В основе ситуация, сложившаяся в примере 4.
ОАО Бензин" (производитель бензина) купило опцион пут" на фьючерсный контракт на 2 000 баррелей нефти по цене исполнения 30,5$ за баррель. Уплачена премия 100$.
Вариант 1. Цена за 1 баррель бензина упала.
Через три месяца цена 1 барреля бензина как на реальном, так и на фьючерсном рынке составила 28$.
В результате ОАО Бензин" осуществляет свое право продажи фьючерсного контракта по цене 30,5$ за баррель (выкупив затем фьючерсный контракт по цене 28$ за баррель).
Прибыль от хеджирования составляет 4 900$ (61 000$ 56 000$ 100$).
Убытки от основной деятельности составили 4 000$ (56 000$ 60 000$).
ОАО Бензин" получена дополнительная прибыль в размере $900 (4 900$ 4 000$).
Вариант 2. Цена за 1 баррель бензина повысилась.
ОАО Бензин" отказалось от исполнения опциона и несет убытки в размере уплаченной премии 100$.
Общий результат составит 9 900$ (10 000$ 100$).
Мы видим, что хеджирование с помощью опциона пут" позволило получить дополнительную прибыль и в случае падения, и в случае увеличения цены.
Как правило, опцион пут" покупают, чтобы застраховаться от падения цены и не потерять при падении рынка. Производитель бензина (ОАО Бензин") в реальной жизни будет покупать пут", поскольку падение цен на бензин снижает его доходы. Потребителям бензина опционы пут" не интересны, т. к. если цена на нефть пойдет вниз, они получат экономию на расходах на топливо.
Хеджирование продажей опциона колл". Продавцы опциона колл" обязаны выкупить или продать базовый актив, если того потребуют держатели проданных опционов (продавец обязан, если покупатель этого потребует, выкупить или продать базовый актив по заранее определенной цене).
Продавец опциона за полученную при продаже опциона премию (в случае его исполнения) берет на себя обязанность продать по требованию покупателя опциона фьючерсный контракт по фиксированной цене исполнения (страйк). При этом продавец опциона колл" делает прогноз на падение рынка. Данная стратегия используется, когда ожидается, что стоимость базового актива не изменится или снизится.
Данная стратегия во многом напоминает продажу фьючерсного контракта, основное отличие - получаемая продавцом опциона премия ограничивает его доход по срочной позиции (проданный опцион компенсирует снижение цены товара на величину не большую, чем полученная премия).
Пример 6.
ОАО Бензин" (является производителем) продает колл" (владея активом), по цене выше текущей форвардной цены актива.
Нефть с трехмесячной поставкой стоит 35$, ОАО Бензин" продает за 38 колл".
Опционная премия - 10$.
В случае если цена на рынке не достигает 38 (цены исполнения, по которой вы обязались продать актив), покупатель опциона не захочет реализовывать свое право: на рынке он сможет купить нефть дешевле. В этом случае ОАО Бензин" получит дополнительную прибыль, равную премии, полученной за опцион.
Максимальный доход от продажи опциона колл - размер премии. Максимальный убыток - неограничен, т. к. цена на базовый актив может вырасти, что приведет к неограниченному росту стоимости опциона.
Подводные камни хеджирования
Однако хеджирование - это не панацея, позволяющая полностью застраховать себя от потерь. Многие компании, использовавшие хеджирование, впоследствии отказываются от его применения ввиду высоких затрат на хеджирование и недополученной прибыли.
В процессе хеджирования компания может столкнуться с рядом трудностей, к которым многие компании не готовы, к некоторым из них относятся:
- неправильно разработанная программа и/или стратегия хеджирования (вид актива, который подлежит страхованию, срок страхования, приемлемые для компании затраты на осуществление хеджирования, конкретный рынок);
- переоценена эффективность проведения хеджевых операций в контексте основной деятельности компании;
- не учтены дополнительные издержки, как прямые затраты на осуществление хеджирования (комиссионные платежи, вариационная маржа, разница цен при покупке и продаже), так и косвенные (недополучение прибыли).
- неправильно оценена величина потенциальных потерь, которые компания может понести в случае отказа от хеджа. Если потенциальные потери несущественны (например, мало влияют на доходы фирмы), выгоды от хеджирования могут оказаться меньше, чем затраты на его осуществление; в этом случае компании лучше воздержаться от хеджирования;
- возникновение недохеджирования" (объем хеджа меньше объема реальной позиции) или перехеджирования" (объем хеджа больше объема реальной позиции), т. е. когда в случае изменения цены изменяются также и потенциальные объемы сбыта и схема хеджирования оказывается неэффективной. Именно поэтому необходимо постоянно анализировать соответствие размера срочной позиции ситуации на реальном рынке и изменение этого размера;
- не учтены риски, связанные с хеджированием, а именно:
- риск, связанный с непараллельным движением цены реального актива и соответствующего срочного инструмента, так называемая изменчивость базиса (цены реального и срочного рынков отличаются несущественно, при этом возникают арбитражные возможности, которые благодаря высокой ликвидности срочного рынка практически сразу сводятся на нет, однако некоторый базисный риск всегда сохраняется);
- риск административных ограничений на дневные колебания фьючерсной цены (устанавливается на некоторых биржах). В результате, если срочные позиции требуют немедленного закрытия из-за существенных движений цены реального актива, разница между фьючерсной ценой и ценой спот" может быть достаточно большой;
- риск, связанный с изменением законодательства (введением пошлин, акцизов, ограничений ввоза товара и др.). В данном случае хеджирование усугубляет ситуацию, так как открытые срочные позиции не дают экспортеру снизить негативное влияние этих действий путем сокращения объема поставок.
В заключение хотелось отметить, что в настоящее время прослеживается тенденция роста цен на пищевкусовые товары и снижения цен на энергетическое сырье, в данной ситуации хеджирование - один из вариантов застраховать себя от колебаний цены на товары. Однако, прежде чем принять решение о хеджировании, необходимо тщательно проанализировать возможности и необходимость хеджирования для компании, что позволит в будущем избежать потерь денег и времени.
